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    2022-01-10 
      上海林孚基金2022投资策略展望
      投资总监:刘天智
          中美经济节奏罕见的背离。人民币升值周期结束。欧美国家因为疫情进行的货币刺激以及实际上宽松的管控措施让欧美经济复苏和通胀都进入了高位水平。而过去一年多中国极端的疫情管控以及房地产限制政策导致了国内经济和消费的乏力。如今美联储进入加息周期,中国反而需要进行信用宽松,特别是逐步取消对房地产市场的极端执行措施。人民币升值周期本质上来看是中美经济增速差异的表现。所以我们判断人民币升值周期结束。这个判断对后面资产配置方向有用。
       
          对于股票市场,我们去年是看好全球经济复苏带来的周期涨价领域,去年我们的主要收益来源是港股的大宗商品开采行业的股票。今年我们依旧对该领域表示乐观,但是空间不如去年那么大。去年是商品价格从低位往上,16年的供给侧改革又导致供给缺乏弹性,商品有极端上涨的风险。以动力煤为例,协议价格从550涨到750,煤炭企业利润可以涨2倍,如今上涨空间有限,即使从750同样上涨250,利润涨幅也仅仅只有50%。我们现在看中的是这类行业股票的估值修复空间。当前市场给的估值水平的预计大宗商品未来会回到过去10年的低位或者平均水平。金融危机以来市场已经对大宗商品产能过剩产生了较深刻的印象,这导致投资人过度高估了大宗商品回到低位的概率。如果投资人意识到大宗商品将在高位维持较长的时间,那么这类公司的股票估值(特别是港股)从5倍PE修复到7倍,股息率从10%降低到7%,股价也有50%左右的修复空间。由于前面提到人民币升值周期结束,配置港股资产也有一定的汇率优势。
       
          第二类是金融地产相关的资产,有困境反转的空间。当前无论是银行保险还是地产股和地产债,我们按照A股地产上市公司的债券估值和中资地产公司的美元债的估值,市场认为超过一半的上市地产企业将会违约。过去10年以来,如果PMI连续几个月维持在50以上,银行股都会有一定的上涨,但是过去一年半以来银行股没有行情,这是因为银行受到了地产的拖累,受地产拖累的还有保险股。房地产资产是银行保险的第一大资产类别。我们认为当前市场给予的一半以上的大型地产企业违约的预期超出了政府的容忍范围。当前地产的政策已经实质性的在修正。今年金融地产的股票和债券是值得重点关注的投资领域。
       
          其他股票行业我们按照这么几个重点行业类别分类:医药,半导体,新能源汽车,消费,中概互联网。这么分类的原因是因为这5个类别是过去两年公募私募等资管行业热销的5个领域。但凡是基金爆款,热卖的领域,均会存在短期超买的情况,因为公募基金需要被动买入,80%的仓位限制导致基金只能选股不能择时,客户申购,就要买,赎回就必须要卖,投资的标的只有公司好不好没有价格高不高。这也是前面推荐的金融地产和周期股的优势,即使去年周期股的赚钱效应如此明显,比如煤炭化工基金是去年上半年的冠军,但是也没有出现热卖的情况。在我们看来,医药半导体和消费是需要规避的领域。医保基金的增速就是医药行业的整体增速,超买的状态,估值和增速不匹配。半导体是严重超买的状态,市值和行业地位不匹配。医药基金在销售的时候讲了一个老龄化的故事,实际是因为20年初疫情带来的医疗器械业绩爆发带来的赚钱效应导致的。半导体讲了一个中美博弈的故事,这两个都是容易让基民买单的故事。只有新能源汽车是会持续在基本面上超预期,且能够通过增长消化当前估值的,但是新能源汽车的预期过于一致,需要较长的时间消化,但是起码是有机会消化掉的。中概互联网的超买发生在一年以前,由于沪港通的限制导致是超买较低的一类。第一波的下跌是反垄断让其长期估值逻辑发生了变化,近期是因为政治原因。目前看中概互联网的估值泡沫较小,但是他们会受到美元加息带来的美股市场的困扰。互联网领域依旧有爆发空间很大的子行业,有机会找到增长和空间媲美新能源汽车,但是估值预期又不高的细分领域,目前已经有目标。
          总结:22年的配置方向:将港股商品类股票从超配调低到配置;将金融地产股及地产债加入配置;将中概互联网股票加入配置;交易性配置新能源汽车。
       
          问答:
      问:为何2020年疫情以来中国经济受疫情影响严重反而人民币相对美元大幅升值?
      答:中美贸易逆差里面最大的一块是服务贸易逆差,这一块受疫情影响大。其次,美元的宽松带来的需求提升,导致美元指数走弱。还有就是中国经济在2020年下半年到2021年其实并不差,PMI数据一直很高。不过我们觉得服务贸易逆差是最主要的。
      问:新能源汽车的交易性机会在哪里?
      答:我自2018年提出新能源汽车是未来牛市的主线,当时对新能源汽车的质疑比现在大的多。现在市场从一致预期上已经认为新能源汽车终究会代替燃油车。但是我判断市场对这个代替的时间过于保守了。因为现在新能源汽车的全生命周期的成本已经低于燃油车,特别是商用车,资本市场的热度会让基础设施和供应链的完善速度加快。后续新能源汽车的普及速度会持续超预期,即使新能源汽车板块估值泡沫较高,但是依旧会因为不断超预期的产业结果带来很多阶段性交易机会。


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